2018年實現營收28.1億元人民幣，同比增長21.9%，與彭博一致預期基本吻合。分結構來看，ERP業務同比增長12.9%，營收占比69.8%;云服務業務同比增長49.5%至8.5億，較我們預期的8.1億高約5%，雨水回收系統營收占比30.2%。盈利能力來看，經營利潤率同比下降2.2個百分點至16.1%，主要由于云業務占比擴大;經營利潤同比增長8%至4.5億元，較彭博一致預期的4.25億高約6.6%，主要由于云業務經營虧損率收窄幅度略超預期。Non-GAAP凈利潤達4.1億，同比增長44%;合Non-GAAPEPS為0.13元，同比增長29%。

　　傳統ERP業務同比增速下滑，由1H18的20%降至2H18的7%，其中EAS維持健康成長，雨水回收系統2H18同比上升13%，PP模塊帶動實施及運維業務維持穩健增長;然而KIS、K/3業務均于下半年出現下滑，PP模塊分別同比下降4%/41%。雨水回收系統綜合宏觀經濟疲軟背景下中小企業IT支出緊縮，KIS業務或將因此承壓;大型企業IT支出穩定，EAS有望延續健康成長;同時中型企業云端轉型推進，或將繼續抑制K/3業務表現，我們預計2019年整體ERP業務同比增速降至個位數水平。

　　2H18云業務營收同比上升73%超指引增速60%，主要由于精斗云強勁表現超預期。主力產品金蝶云營收同比上升63%基本符合我們預期，中小企業受IT綜合金蝶云、PP模塊精斗云延續較快成長，同時考慮云之家并表影響，我們預計2019年云業務整體營收增速約60%。

　　傳統ERP業務增長放緩，同時收購的云之家仍處虧損階段，結合其并表影響，分別下調19~20年Non-GAAP EPS 5%/18%至0.10、0.11元人民幣。基于分部估值法，參考全球ERP行業龍頭PE水平，給予ERP業務19年15x的PE;參考成熟市場美國SaaS行業平均PS，同時考慮到云業務通過產品矩陣持續豐富增長高于同業，收購云之家進一步驅動營收增長加快，給予云業務19年17x的PS，上調目標價至10.5港幣，維持“增持”評級。
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